通过上一章的学习，我们已经掌握了一个核心公式：
R = i_c + g
回报率 (R) = 当期收益率 (i_c) + 资本利得率 (g)
这个公式告诉我们，债券交易员的命运掌握在 g 价格波动手里。
但是这里有一个巨大的悬念：当利率变动时，到底什么决定了 g 的大小？
为什么当利率同样从10%飙升到20%时，有的债券价格纹丝不动（g=0），而有的债券价格会腰斩（g=-50%）？
米什金在《货币金融学》里给出了答案：期限。
理解了期限，你就理解了为什么有的债券是现金的替代品，而有的债券却是带杠杆的赌具。
让我们回到那个残酷的表4-2，看看在利率从10%暴涨到20%的极端行情下，不同期限的债券持有者都经历了什么。
假设大家都买入了面值 1000 美元、票面利率 10% 的债券。
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选手 A（持有1年期短债）：
他的债券明年就到期了，不管市场利率怎么涨，到期日他都能拿回 1000 美元本金。结果价格几乎没有波动，g ≈0。总回报： 10% (利息) + 0% (价差) = +10%，稳如老狗。
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选手 B（持有30年期长债）：
他的债券还有 30 年才到期，利率暴涨意味着他手里这张10%的老债券变成了垃圾，大家都在抢20%的新债券。债券价格从1000美元崩盘至503美元，g = -49.7%。总回报： 10% (利息) – 49.7% (价差) = -39.7%。资产腰斩，天台排队。
结论非常震撼，仅仅是因为期限不同，同样的加息幅度，一个赚钱，一个巨亏。
米什金根据这个现象，定义了债券市场最大的风险来源，利率风险：指由于利率变动引起资产价格和回报率波动的风险。
这里有三条铁律，建议抄写在你的桌上：
- 期限越长，利率风险越大。长期债券的价格对利率变化极其敏感，这就像杠杆，期限就是你的杠杆倍数。
- 只有持有期 = 到期日的债券，才没有利率风险。如果你买的是1年期国债，并且打算持有 1 年，那么中间利率怎么变都跟你没关系，因为到期你会拿回1000美元。
- 长期债券是伪装成安全资产的风险资产。尽管它们的违约风险可能很低（比如美债），但它们的价格风险/利率风险可能非常巨大。
这时候可能有聪明的读者会问：既然长债风险这么大，那我永远只买短期国债不就行了吗？
也不行，因为还有一种风险叫再投资风险。
书中在脚注里提到了这个概念，假设你的投资目标是 2年。
策略A： 你买入一个2年期的债券，持有到期。锁定10%的收益，无风险。
策略B： 你先买一个1年期的债券（赚10%），等到期后，再买一个新的 1 年期债券。
风险来了，万一明年利率暴跌到5%怎么办？你第二年的钱只能投在5%的低收益上，你的总收益就变少了。
这就是再投资风险，指持有期长于到期期限时，不得不以更低的利率进行再投资的风险。
也就是说，短债虽然没有价格下跌的风险，但有收益变少的风险。
理解了利率风险和期限的关系，我们就能构建更成熟的策略：
第一，加息周期的生存法则。
当美联储处于加息周期或者通胀抬头、预期要加息时：绝对回避长久期资产（如 TLT、30年期国债），因为它们的 g 会因为杠杆效应而大幅缩水。
拥抱短久期资产，利用它们无利率风险的特性，作为现金避风港。
第二，降息周期的进攻号角。
当美联储开始降息，或者经济衰退预期升温时：果断拉长久期，这时候长债的高利率风险变成了高收益机会。利率每下降1%，长债价格可能上涨15%以上，这时候g会成为你利润的主要来源。
第三，对冲思维。
如果你手里持有大量的成长股（比如科技股、加密货币），这类资产本质上也是长久期资产，因为它们的估值依赖于遥远的未来现金流。
加息对科技股的杀伤力，和对30年期国债的杀伤力是一样的原理，现值公式分母变大。
所以在加息周期做空长债，做多收益率，天然就是科技股持仓的对冲手段。
很多交易员亏损，不是因为不够努力，而是因为错配。
他们用买短债的心态，以为安全，去买了长债，波动巨大。
或者用该做长债的时机，降息前夜，去做了短债。
米什金用数学告诉我们：时间就是杠杆。
在利率波动的海洋里，期限决定了你的船有多大，也决定了风浪来袭时，你是随波逐流，还是会瞬间翻船。
如果你不能承受50%的回撤，就不要在加息前夜触碰30年期的国债。在这个市场上，无风险利率并不代表无风险价格。
